Banche locali. IL MERCATO CHE NON C’E’ (?!)

Riproponiamo un articolo apparso qualche mese fa sulla rivista INVESTORS (www.investors-mag.it).
La recente quotazione di alcune banche sul mercato HI-MTF rende l’argomento ancor più attuale.

Apprezzabile il tempismo a dimostrazione della capacità della rivista di essere perfettamente sintonizzata con i principali temi di attualità (ed in alcuni casi di porli in evidenza prima di altre fonti di informazione).

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Buona lettura.

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Seconda stella a destra, questo è il cammino
E poi dritto fino al mattino
Poi la strada la trovi da te
Porta al MERCATO che non c’è (?!)

Mi scuseranno i fans di Bennato se mi sono permesso di storpiare la canzone per rendere “leggero” un argomento che tale non è per i circa 500.000 possessori di azioni di banche, per il momento, non quotate nelle quali hanno investito complessivamente circa 15 miliardi di euro dei propri risparmi.

Si tratta per lo più di banche locali, che caratterizzano il nostro sistema bancario rispetto a quello degli altri paesi europei (soprattutto per quanto riguarda le banche popolari), nate con lo scopo mutualistico di offrire servizi bancari e credito agli associati residenti nel territorio di riferimento.

Le caratteristiche principali su cui si fondano (o per cui erano state costituite) sono:

  • Autoaiuto: in un ambito associativo cooperativo poteva essere ammesso solo chi acquistando una quota associativa dimostrasse di avere un minimo di merito creditorio.
  • Voto capitario: indipendentemente dalla quota di capitale versato, ogni socio ha un solo voto nell’assemblea generale. Lo scopo è di evitare il formarsi di posizioni di potere come accade nelle società di capitali ed una propensione eccessiva ad investimenti rischiosi.
  • Limite al possesso azionario: per evitare che i soci più agiati riuscissero ad acquisire più potere in assemblea od ottenere una eccessiva partecipazione agli utili.
  • Porta aperta: i soci potevano entrare (salvo diniego previsto dalla clausola di gradimento) od uscire dall’associazione al ricorrere ed al cessare dei requisiti personali e delle motivazioni economiche richiesti per farne parte.

Risulta evidente che il fattore aggregante/fondante era la possibilità offerta agli associati di accedere a servizi bancari che, in passato, erano appannaggio solo di una determinata fascia sociale o disponibili solo in determinate aree (grandi centri urbani).

Ma oggi è ancora così?

La maggiore diffusione di offerta di servizi bancari (amplificata dall’evoluzione tecnologica e da una maggiore concorrenza), lo sviluppo del concetto di banca universale (e globale) in contrapposizione a quella di banca territoriale, la maggiore alfabetizzazione finanziaria della popolazione, le crisi finanziarie degli ultimi anni e l’evoluzione normativa (tra cui quella sul salvataggio delle banche in difficoltà, il cosiddetto Bail-in) hanno allentato il legame socio/cliente e reso meno evidente il vantaggio ad associarsi o mantenere lo status di socio.

Tutto ciò ha avuto come effetto quello di diminuire il numero delle richieste di ammissione (e quindi di acquisto di azioni) e di aumentare le richieste di uscita (e quindi le vendite).

Da qui sorgono i problemi per i possessori di azioni perché per vendere serve che vi siano gli acquirenti.

La speranza che a riacquistare le azioni siano le stesse banche (se non in misura limitata) è mal riposta per diversi motivi:

  • il riacquisto da parte della banca di tutte le proprie azioni equivarrebbe alla liquidazione della società.
  • le azioni riacquistate dalla banca devono essere dedotte dal calcolo del Cet1 (il principale parametro che misura la solidità di una banca) con la conseguenza di peggiorarlo e di creare, se inferiore a determinati livelli, tensioni con le autorità di vigilanza (Banca d’Italia ed istituzioni europee).
  • la normativa pone limiti al riacquisto di azioni proprie.

Per la maggior parte delle banche non quotate la compravendita delle proprie azioni avviene in mercatini interni alle banche stesse in cui vengono fatte incontrare le richieste di acquisto e vendita di coloro che aspirano a diventare soci e di chi vuole ridurre la propria partecipazione. La banca funge, tramite un apposito fondo per il riacquisto di azioni proprie, da “cuscinetto” compensando lo sbilancio tra domanda ed offerta.

Tuttavia per quando detto sopra la banca non può porsi come controparte di tutte le richieste di alienazione e quindi in caso di un elevato numero di vendite molte di queste rimarranno inevase in attesa che si materializzino i compratori.

Tale modalità di negoziazione è inoltre caratterizzata dal fatto di avvenire ad un prezzo prestabilito deciso annualmente dall’assemblea su proposta degli amministratori (vedi box).

Determinazione del prezzo

Il codice civile (art. 2528) attribuisce la responsabilità di fissare il prezzo all’assemblea dei soci, su proposta degli amministratori. Esso dovrebbe essere il risultato di una valutazione effettuata da un soggetto terzo indipendente basata su considerazioni di tipo patrimoniale e reddituale.

Se da una parte la stabilità dell’investimento che ne deriva è confortante per il possessore del titolo, dall’altra l’impossibilità di oscillare può comportare in determinate fasi una scarsa liquidabilità dell’investimento per l’assenza di una valvola di sfogo (una diminuzione di prezzo può rendere il titolo appetibile, attirare investitori disposti ad acquistarlo e riportare in equilibrio domanda ed offerta).

Come risolvere il problema?

La soluzione individuata dalla maggior parte delle banche e verso cui hanno “spinto” le autorità di vigilanza (ultima in ordine di tempo la circolare Consob di ottobre 2016) è la quotazione su un mercato MTF (vedi box) che dovrebbe consentire loro di “trovare” nel giro di qualche mese il giusto prezzo, riparandole da fenomeni scomposti (vendite per panico) o speculativi tali da ridurne sensibilmente la quotazione.

MTF (Multilateral Trading Facilities)

Sono circuiti di negoziazione, gestiti da soggetti privati, che permettono l’acquisto e la vendita di strumenti finanziari mediante l’incontro di proposte di acquisto e vendita provenienti da una pluralità di soggetti. Ciò deve avvenire in base a regole non discrezionali, trasparenti e non discriminatorie.

Vi è quindi una sostanziale coincidenza tra gli Mtf e i Mercati Regolamentati.

Ma come funziona?

Per spiegarne il funzionamento farò riferimento alle nuove modalità di negoziazione in essere dall’1 maggio sul segmento Order Driven Azionario di HI-MTF (http://www.himtf.com) la piattaforma che sarà scelta dalla maggioranza delle piccole e medie banche che decideranno di quotarsi nei prossimi mesi.

Al momento della quotazione la banca dovrà fornire:

  1. un prezzo iniziale di riferimento basato sul parere di un advisor esterno indipendente sul quale si applicherà il limite di inserimento degli ordini (banda di oscillazione +/- 8%).
  2. una soglia di riferimento (tra l’1 e il 3% della capitalizzazione di mercato) raggiunta la quale il prezzo di riferimento sarà ricalcolato come media ponderata dei prezzi rilevati nel periodo.
  3. una soglia minima (tra lo 0,10 e lo 0,50% della capitalizzazione di mercato) che se non raggiunta nei 6 periodi di osservazione bimestrali comporterà l’ampliamento dei limiti di inserimento degli ordini (+/- 4% in aggiunga alla banda di oscillazione precedentemente determinata).
  4. una soglia di liquidità che qualora non raggiunta al termine dei 12 mesi comporterà un periodo di controllo di 6 mesi. In tale lasso di tempo verranno ridotte le soglie previste nei punti precedenti, ridotto il prezzo di riferimento ed ampliata a dismisura la banda di oscillazione finché non saranno registrate un numero di transazioni giudicate rilevanti.

Cercando di semplificare.

Inizialmente sarà possibile inserire ordini di acquisto e vendita ad un prezzo che non dovrà discostarsi del +/-8% dal prezzo di riferimento fissato al momento della quotazione (punto 1). Il prezzo d’asta che si formerà settimanalmente (il venerdì) corrisponderà a quello che consentirà di negoziare il maggior quantitativo di azioni (attenzione che non si tratta della media ponderata dei prezzi inseriti dagli acquirenti e dai venditori).

Ogni 2 mesi (periodo intermedio di osservazione) verrà verificato se il numero di azioni scambiate siano state superiori alla soglia minima (punto 3). Se così non fosse verrà ampliata la banda di oscillazione aumentandola del +/- 4% rispetto a quella del bimestre precedente nella speranza di attirare acquirenti ed aumentare il numero delle compravendite. In caso contrario la banda di oscillazione verrà mantenuta invariata.

Al raggiungimento della soglia di riferimento (punto 2) o trascorsi i 12 mesi il prezzo di riferimento sarà ricalcolato come media ponderata dei prezzi rilevati nel periodo. Il nuovo prezzo di riferimento potrà quindi essere superiore o inferiore a quello iniziale.

Inoltre se al termine dei 12 mesi non sarà raggiunto un volume minimo di scambi (punto 4) inizierà un monitoraggio serrato delle contrattazioni e si interverrà per creare le condizioni per incrementarne il numero (riduzione prezzo di riferimento, riduzione soglie di riferimento e aumento delle bande di oscillazione).

Il meccanismo è stato quindi studiato per limitare l’oscillazione del prezzo in un determinato range in presenza di un livello di contrattazioni ritenuto ragionevole. Solo in presenza di volumi ridotti (inferiori alla soglia minima) o superiori ad un livello ritenuto significativo (soglia di riferimento) si procederà ad ampliare la banda di oscillazione per favorire gli scambi o calcolare un nuovo prezzo di riferimento per prendere atto del valore attribuito dal mercato al titolo.

Quindi problema risolto?

Solo in parte.

Sicuramente aumenterà la liquidità del titolo in quanto a tale piattaforma potranno accedere anche investitori non clienti delle banche e questo amplierà il numero dei potenziali acquirenti. All’inizio non aspettatevi comunque file di compratori, ma un mercato sostenuto (forse) dagli acquisti delle stesse banche tramite il fondo di riacquisto azioni proprie.

La nota dolente rimane il prezzo.

Quello fissato dalle assemblee in molti casi è superiore al valore di libro (vedi box) e in questo contesto storico le banche quotate presentano un price/book value (P/BV) inferiore all’unità.

Valore di Libro

Il valore contabile, o valore di libro (in inglese book value) corrisponde al patrimonio netto di una società iscritto nel suo bilancio.

Esso indica quanto potrebbero incassare gli azionisti in caso di liquidazione della società, supponendo che le attività e le passività siano cedute al loro valore di bilancio.

Price/book value

Il rapporto tra il prezzo di un titolo e il valore contabile per azione (patrimonio netto/numero di azioni) rappresenta uno degli indicatori utilizzati per decidere se un’azione è cara o conveniente. Un valore pari a 1 indica che il valore di mercato corrisponde al valore contabile (o di libro). In linea generale più il valore è elevato più il titolo è caro e quindi poco conveniente.

Il recente rialzo delle quotazioni ha migliorato il rapporto di alcune di esse, ma si rimane nella maggior parte dei casi tra lo 0,50 e 0,90.

Ciò significa che in molti casi si assisterà ad una diminuzione del prezzo (lenta e distribuita nel tempo per le modalità sopradescritte) ed a tempi richiesti per la vendita non brevi.

Pur non volendo generalizzare è possibile calcolare indicativamente il potenziale intervallo di prezzo applicando le seguenti formule:

Patrimonio netto : numero azioni x 0,50 (valore indicativo minimo)

Patrimonio netto : numero azioni x 0,90 (valore indicativo massimo)

Il prezzo di mercato tenderà ad avvicinarsi alla parte superiore o inferiore del range in base alla solidità patrimoniale ed alla capacità reddituale della banca che possono essere misurate tramite alcuni indicatori (Cet1, Texas ratio, Cost income, margine da servizi, margine da intermediazione, ecc.).

Alle considerazioni sopra esposte si aggiunge quello che io chiamo il miraggio “dell’isola che non c’è” (da qui il titolo dell’articolo).

Il mercato che si creerà sarà reale o artificiale?

A mio avviso, per molte delle banche che saranno quotate, la risposta è: artificiale.

Il meccanismo consente infatti alle banche di “ancorare”, almeno per 12 mesi, il prezzo in una banda di oscillazione ben definita.

Sarà sufficiente in presenza di ridotti volumi di acquisto porre in essere alcuni stratagemmi per non far scendere il prezzo e dare quindi l’impressione ai possessori del titolo di una granitica tenuta della quotazione.

Come?

Tenendo conto di quanto sopra descritto la banca che volesse ottenere tale risultato dovrà:

  • fissare una soglia di riferimento (quella che superata obbliga a ricalcolare il prezzo di riferimento) al massimo consentito del 3%. In questo modo in una situazione di ridotti volumi di acquisto (che potrebbero comportare pressioni al ribasso sulla quotazione del titolo) essa verrà difficilmente superata ed il prezzo di riferimento rimarrà invariato.
  • fissare una soglia minima (quella che non raggiunta nel bimestre obbliga ad ampliare la banda di oscillazione) al minimo consentito dello 0,10%. In questo modo la banca potrà intervenire tramite il fondo di riacquisto azioni proprie, raggiungere agevolmente il livello prefissato ed evitare che venga ampliata la banda di oscillazione.

La banca dovrà limitarsi a mantenere il valore delle contrattazioni tra questi due soglie per creare l’illusione di stabilità del prezzo e tranquillizzare il possessore del titolo nella speranza che non corra a venderlo nel timore di futuro ribasso.

Per capire se la banca stia ricorrendo a tale strategia sarà sufficiente monitorare i volumi relativi agli ordini di acquisto e di vendita ed in particolare l’entità delle azioni riacquistate dalla banca in rapporto al volume totale.

Al di là delle varie considerazioni è indubbio che si tratti di un cambio epocale per i risparmiatori italiani. L’obiettivo è evitare che in futuro si possano ripetere alcune vicende che hanno coinvolto alcune banche territoriali balzate agli onori (o meglio disonori) della cronaca finanziaria.

Lo sviluppo di un mercato dei capitali efficiente ed affidabile non può prescindere dalla creazione di sistema di scambi trasparente, non discriminatorio e basato su regole certe. Purtroppo questo richiede di dover prendere atto della triste realtà ed in particolare dei valori che oggi il mercato esprime per i titoli bancari.

Le difese per l’investitore rimangono la diversificazione dei propri investimenti, l’educazione finanziaria e il supporto di un buon consulente.

 


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